Анализ динамики и структуры дивидендных выплат в компаниях с государственным участием

Тип работы:
Реферат
Предмет:
Экономические науки


Узнать стоимость

Детальная информация о работе

Выдержка из работы

УПРАВЛЕНИЕ ФИНАНСАМИ
УДК 336. 64
Анализ динамики и структуры дивидендных выплат в компаниях с государственным участием
Статья акцентирует внимание на распределении прибыли компаний с государственным участием для целей выплаты дивидендов. Авторами выявлены виды экономической деятельности российских компаний, которые недостаточно активно осуществляют дивидендную политику- исследовано состояние дивидендных выплат в российских компаниях за период с 2009 по 2014 год- определен размер дивиденда на 1 рубль средств государства, инвестированных в акционерный капитал компаний в зависимости от отраслей экономики. В статье обоснована методология расчета бюджетной доходности дивидендной политики.
Ключевые слова: дивиденд, дивидендные выплаты, компании с госучастием, государство, динамика, акции.
Современная российская экономика характеризуется заметным уровнем участия государства в процессах создания новой добавленной стоимости продукции, работ и услуг, обеспечения модернизации материально-технологической базы производства, развития отечественного конкурентоспособного промышленного производства и разветвленной финансовой индустрии. Данное участие теоретически можно рассматривать применительно ко многим решаемым государством задачам, в том числе вопросам поддержки институциональной среды, инвестирования в микроэкономику, извлечения дивидендов по акциям российских компаний. Однако на практике возникает множество противоречивых тенденций реализации указанных задач. Для государственных компаний, лишенных особого статуса, которым приходится вести свою деятельность в активной конкурентной среде, могут быть характерны жизнеспособность, меньшая зависимость от текущей конъюнктуры и более длительный горизонт планирования [11].
Однако решать задачи рационализации системы дивидендных выплат необходимо для компаний, имеющих любой статус. В этом направлении работы следует использовать инструктивные методические материалы для компаний с государственным уча-
И.Н. Рыкова
РС. Губанов
© Рыкова И. Н., Губанов Р. С., 2015
119
Анализ динамики и структуры дивидендных выплат…
стием, среди которых важно выделить «Методическое руководство ОЭСР по корпоративному управлению в компаниях с государственным участием» [18] и «Краткий обзор в области корпоративного управления в компаниях с государственным участием в странах Азии» [19].
Они способны оказать практическое руководство к действиям для компаний с государственным участием, которые на современном этапе испытывают множество проблем, связанных с удовлетворением требований кредиторов, обеспечением прозрачной дивидендной политики, повышением функций взаимодействия с органами государственной власти и четким выполнением новых требований по использованию государственных средств, инвестированных в компании. Специфика российских компаний с государственным участием весьма отличается от зарубежных аналогов. Все национальные акционерные компании можно разделить на две группы: компании, акции которых находятся в обращении на фондовых рынках- компании, акции которых не представлены на фондовых рынках. К первой группе относится большинство зарубежных компаний, ко второй — большинство отечественных компаний [3]. Известно, что российские корпорации инвестируют многомиллиардные средства по всему миру [8]. Чтобы не потерпеть убытки от данного вида акционирования, следует учитывать все факторы, в том числе и правовые. Так, большую роль в финансировании компаний с государственным участием играют принимаемые законы и политика государства в отношении изыскания возможности сбалансированного формирования государственного бюджета.
В соответствии с принятыми в апреле 2015 года поправками в Закон о федеральном бюджете на 2015 год Минфин России планирует использовать в текущем году 3,1 трлн рублей из средств Резервного фонда на покрытие бюджетного дефицита. Потенциально данная операция способна оказать значительное влияние на денежное предложение в Российской Федерации, вызвав ускорение инфляции, которая и так за 12 месяцев, с апреля прошлого года по март текущего, практически достигла 17% [16]. Вместе с тем государственные инвестиции в экономику характеризуются тенденцией роста. Рассмотрим отраслевое распределение акций государственной собственности, которое иллюстрируется на рисунке 1.
Так, на транспорт и связь приходится наибольший удельный вес акций — 42,93%. На втором месте электроэнергетика, на долю которой приходится 20,87% всех акций, находящихся в государственной собственности.
Далее, на следующем месте находится финансовое посредничество с удельным весом — 16,87%. При этом важно отметить, что финансовое посредничество во многом определяется характером денежного предложения на финансовом рынке, поскольку компании с государственным участием подвержены его различным колебаниям. В связи с тем, что отдельные виды экономической деятельности характеризуются тем, что компании их реализующие, ведут недостаточно активную дивидендную политику, до-
120
Анализ динамики и структуры дивидендных выплат…
16,8
• Транспорт" свячь
¦ Финансовое посредничество, А в] тстроенпе
¦ Оборонно-промышленный комплекс
¦ Электроэнергетика
Добыча и первичная переработка сырья
¦ Судостроение (АСУ и МТ)
Источник: СПАРК
Рисунок 1. Среднее значение отраслевого распределения акций в компаниях с государственным участием за 2009−2014 годы
ля акций государственной собственности в деятельности таких компаний крайне мала. Поэтому на диаграмме (рисунок 1) не приведены отрасли, имеющие менее 1%: спорт — 0,40%, сельское хозяйство и АПК — 0,24%, химия и фармацевтика — 0,01%, космический сектор — 0,01%, геодезия — 0,13%, телевидение — 0,0001%.
Из представленных данных наименьший удельный вес занимает доля акций в оборонно-промышленном комплексе, которая составляет 2,99%. Невысоким удельным весом характеризуется акционирование государственной собственности в отрасли судостроения (АСУ и МТ), на долю которой приходится 3,52%. Вместе с тем, акционирование в госкомпании происходит под влиянием не только дивидендной политики самих корпораций, но и под воздействием государственного регулирования процессов инвестирования средств в акционерный капитал анализируемых компаний.
В современных условиях развития для обеспечения результативности деятельности акционерных обществ (АО) важно достижение ее безубыточности. Концепция высокорентабельной деятельности базируется на трех «китах»: максимизация доходов от основной деятельности, минимизация расходов от второстепенной деятельности, грамотный и эффективный менеджмент [6]. В этой связи, необходим подробный анализ финансовых результатов и дивидендных выплат в акционерных обществах. На практике особый интерес вызывает деятельность компаний с государственным участием, вследствие чего проведение оценки их финансовой результативности имеет большое значение для политики государства в отношении состава и структуры дивидендов.
121
Анализ динамики и структуры дивидендных выплат…
Общеизвестно, что дивидендные выплаты могут носить двоякий характер: с одной стороны, формировать денежные отношения при расчетах с акционерами по вкладам в уставный капитал, а с другой стороны, осуществлять расчеты в неденежной форме, например, с использованием ценных бумаг.
Однако для целей исследования наибольший научный и практический интерес представляет первый подход. Выплата дивидендов в денежной форме осуществляется: в безналичном порядке обществом- по его поручению регистратором, осуществляющим ведение реестра акционеров такого общества- кредитной организацией [12].
Немаловажным фактором является и тип политики дивидендных выплат. Например, консервативная дивидендная политика предполагает принятие финансового решения о направлении чистой прибыли организации не на выплату дивидендов акционерам, а на ее дальнейшее развитие для обеспечения роста чистых активов акционерного общества и повышения капитализации компании. Умеренная дивидендная политика означает принятие решения о распределении чистой прибыли как на выплату дивидендов по акциям, так и на реинвестирование в дальнейшее развитие организации. При умеренном типе дивидендной политики риск оптимален, но величина самих дивидендных выплат недостаточно ощутима для акционеров.
Рисунок 2 иллюстрирует динамику дивидендных выплат в компаниях с государственным участием за период 2009—2014 годов, млн рублей.
Так, за период с 2009 по 2014 год динамика дивидендных выплат характеризуется тенденцией их увеличения. На начало анализируемого периода сумма начисленных дивидендов составляет 116 277 млн рублей, в 2010 году она возросла до 163 540 млн рублей. В 2014 году данный показа-
Рисунок 2. Динамика дивидендных выплат компаниями с государственным участием за период 2009—2014 годы, млн рублей.
122
Анализ динамики и структуры дивидендных выплат…
тель достиг значения 385 666 млн рублей, превысив аналогичный показатель 2009 года в 3 раза.
Примечательно, что добыча и первичная переработка сырья создают первичные доходы государства с максимальной отдачей для федерального бюджета, занимая львиную долю в структуре государственных неналоговых поступлений. Анализ структуры дивидендных выплат в сфере добычи и первичной переработки показывает, что наименьшее значение их приходилось на 2009 год, в котором наблюдалось всего лишь 26,95%. Однако в 2010 году рассматриваемый показатель возрос до 39,02%, оставаясь пока на недостаточно высоком уровне (рисунок 3).
Рисунок 3. Структура дивидендных выплат в сфере добычи и первичной переработки
сырья за 2009−2013 годы.
И лишь в конце анализируемого периода дивидендные выплаты по отрасли добычи и переработки первичных ресурсов улучшили свое значение, так как их доля достигла 94,11% в общей структуре. Это явилось следствием благоприятной рыночной конъюнктуры и рационального инвестирования капитала государства в отраслевую экономику в 2013 году.
Размер дивиденда на 1 рубль средств государства, инвестированных в акционерный капитал компаний в зависимости от отраслей экономики, представлен на рисунке 4.
За период 2009—2013 годов на 1 рубль средств государства, вложенных в уставный капитал акционерных обществ, получено дивидендов по отраслям:
— добыча и первичная переработка сырья — 3,10 рублей-
— финансовое посредничество — 0,08 рублей-
— транспорт и связь — 0,04 рубля-
— электроэнергетика — 0,01 рубля-
— авиастроение — 0,001 рубля.
123
Анализ динамики и структуры дивидендных выплат…
Рисунок 4. Размер дивиденда на 1 рубль средств государства, инвестированных
в акционерный капитал компаний в зависимости от отраслей экономики, рублей
Остальные отрасли не имеют выплат по дивидендам в данном периоде. В 2013 году наиболее высокий показатель дивидендов на 1 рубль средств, вложенных государством, отмечается в отрасли «транспорт и связь», так как он достиг значения 3,76 рублей, что превышает аналогичный показатель в отрасли «финансовое посредничество» на 1,524 рубля.
Практическую пользу для изучения проблем эффективности дивидендных выплат в компаниях с государственным участием может иметь зарубежный и отечественный опыт оценки стоимости акционерного капитала. Как показывает практика, успешно действующие фирмы (США, Японии, Германии), увеличивая стоимость компании для акционеров, создают и большую стоимость для всех участников — потребителей, работников предприятия, государства — через выплачиваемые налоги и инвесторов, поставщиков капитала.
Практика не исключает, что за границей возможно примерно одинаковое соотношение долей доходности между участниками финансового рынка. В России вопрос о равномерности пропорций между доходами компаний, государства и населения является достаточно дискуссионным. В этой связи следует осветить российские проблемы формирования и выплаты дивидендов.
Реальной потребностью нашего государства в обеспечении открытости и доступности данных о вкладе каждой компании в развитие экономики Российской Федерации и сбережении ее бюджетных средств является определение алгоритма расчета бюджетной доходности дивидендной политики.
В соответствии с исследованиями центра отраслевой экономики Научно-исследовательского финансового института Министерства финансов
124
Анализ динамики и структуры дивидендных выплат…
Российской Федерации [15] расчет данной эффективности следует осуществлять по формуле:
БД = -c=t- (100%, где (1)
БД — бюджетная доходность дивидендной политики (%) —
Д — сумма начисленных дивидендов-
Саг — стоимость затрат на акции госсобственности.
Данная формула справедлива для оценки бюджетной доходности дивидендной политики различных компаний с государственным участием. Однако следует обратить особое внимание на состоянии дивидендных выплат в компаниях нефтегазового сектора и других аналогах для выяснения пробелов государственной политики в воспроизодстве основного ресурсного потенциала страны.
Исследования показывают, что стоимость капитала — один из лучших измерителей эффективности дивидендных выплат. Акционеры, заботясь о максимальном повышении своего благосостояния, способствуют повышению благосостояния и всех других. И самое главное, компании, которые работают неэффективно, неизбежно в перспективе столкнутся с «бегством» капитала в руки конкурентов [1].
Таким образом, состояние дивидендных выплат характеризуется зависимостью от результатов деятельности компаний- от степени повышения благосостояния акционеров- от возможности вывоза капитала за границу.
Одной из типичных компаний с государственным участием в Российской Федерации выступает Государственная компания «Ростехнологии». Общеизвестно, что ее деятельность масштабна и включает следующие ориентиры работы: содействие разработке, производству и экспорту высокотехнологичной промышленной продукции путем обеспечения поддержки на внутреннем и внешнем рынках.
В соответствии со Стратегией развития Государственной корпорации «Ростехнологии» на период до 2020 года сейчас ГК «Ростехнологии» участвует в реализации государственной политики по инновационному развитию экономики России как инновационно-промышленная корпорация, развивая промышленные технологии и создавая высокотехнологичную продукцию, соответствующую мировому уровню, с высокой долей интеллектуальной добавленной стоимости.
Анализ ретроспективы развития данной компании, проведенный Пап-пэ Я.Ш., Антоненко Н. С., показал, что ГК «Ростехнологии» постоянно генерирует множество проектов в совершенно различных отраслях, для реализации которых он как создает новые компании, так и покупает частные предприятия.
Например, создаются совместные предприятия с Bombardier и Diamond Aircraft Industries (региональные и легкие самолеты соответственно). В рамках совместного производства с Pirelli были переданы предваритель-
125
Анализ динамики и структуры дивидендных выплат…
но выкупленные Воронежский и Кировский шинные заводы. ГК «Ростехнологии» участвовала также в создании первого 4G-оператора Yota. Есть в этом перечне также производство биотоплива, лекарств и медтехники, цементная промышленность, сбор и утилизация бытовых отходов [10]. Как видно, из описания направлений и видов деятельности одной из стремительно развивающихся компаний с государственным участием — ГК «Ростехнологии», российский бизнес нуждается не только в рентабельности инвестированного в данные компании капитала, но и в достижении эффективности дивидендных выплат по его инвестированию в акции. Опыт Г К «Ростехнологии» предусматривает сближение процедуры дивидендных выплат с финансовой политикой государства, что может иметь значительный практический интерес для финансовой деятельности других российских компаний с государственным участием.
Законодательно установлено, что в России с 1 января 2014 года решение о выплате (объявлении) дивидендов принимается общим собранием акционеров. Решением должны быть определены размер дивидендов по акциям каждой категории (типа), форма их выплаты, порядок выплаты дивидендов в неденежной форме, дата, на которую определяются лица, имеющие право на получение дивидендов [7].
В адрес руководства компаний с государственным участием могут поступать рекомендации аналитиков и финансовых консультантов о значимости процедур выкупа акций за счет полученных сверхдоходов. Однако реализация данных процедур на практике может пойти в разрез с финансовой политикой государства, участвующего в уставных капиталах данных компаний.
По мнению ряда авторов, [2, 4, 9], на политику дивидендных выплат оказывает воздействие широкий ряд факторов, связанных с концентрацией собственности. Действительно, собственность государства в акционерных компаниях по-разному воздействует на принятые решения в области дивидендных начислений и их перечисления в пользу владельца капитала. По некоторым оценкам, в рамках планирования и реализации дивидендной политики компаний с государственным участием важен принцип принятия решений в управлении обществом пропорционально количеству принадлежащих акционерам акций соответствующей категории (типа). Если стратегические цели государственного управления и интересы акционеров не совпадают, то выплата дивидендов легко превращается в спекулятивный инструмент, в том числе стимулируя инсайдерские манипуляции.
Для достижения экономической эффективности дивидендных выплат необходимо решать вопрос соответствия международным практикам выплат дивидендов в российских компаниях [14]. Этот вопрос не должен стоять в стороне от российского регулирования порядка формирования дивидендной политики.
Несмотря на значительные изменения, произошедшие за последние десятилетия в области дивидендной политики в Российской Федерации,
126
Анализ динамики и структуры дивидендных выплат…
многие вопросы остаются предметом исследований и дискуссий среди ученых и практиков [17]. Превышать дивидендные выплаты и создавать для инвесторов эффект высоких ожиданий относительно текущих выплат на базе нетипичных доходов было бы весьма опрометчиво.
Между тем, агентская теория М. Дженсена и У. Меклинга предполагает конфликты интересов между различными группами менеджмента, акционеров и кредиторов предприятия, а теория предпочтительности дивидендов М. Гордона и Дж. Уолтера, наоборот, предполагает заинтересованность большинства инвесторов в получении регулярных дивидендов [13]. Однако нельзя утверждать, что все эти теории дивидендных выплат в одинаковой мере полезны для российских компаний с государственным участием. На наш взгляд, максимально приближенным к российской действительности является подход Кужелева М. А., в основе которого лежат следующие условия эффективных дивидендных выплат: дивиденды растут с ежегодным темпом и зависят от размера дивидендов в прошлом году, а также от величины прибыли в текущем периоде- доходность инвестиций постоянна, доходность инвестиций и доходность акций не зависят от величины реинвестируемой прибыли- финансовый рынок эффективен, совершенен и рационален, неопределенность отсутствует [5].
Таким образом, единообразия в формировании дивидендной политики в компаниях с государственным участием не существует. Альтернативы выбора порядка выплаты дивидендов позволяют компаниям, которые привлекают бюджетные средства, грамотно регулировать отношения с государством и обеспечивать системность в расчетах по дивидендам. В целях обеспечения рациональной диверсификации инвестиционного портфеля государства следует повышать долю акционирования государственной собственности в таких отраслях экономики, как оборонно-промышленный комплекс, судостроение и авиастроение. Это также будет способствовать снижению рисков снижения стоимости акционерного капитала, а следовательно, улучшению состояния транспортной инфраструктуры и повышению национальной безопасности страны.
Литература
1. Абдулкадыров А. С., Самохвалова Е. П. Оценка стоимости предприятия в современных условиях // Экономика и предпринимательство. № 4 ч. 1. 2014. С. 663.
2. Блохин А. А., Стерник С. Г., Тулинова Н. В., Яременко И. А. Методология внутреннего мониторинга реализации государственных программ // Научно-исследовательский финансовый институт. Финансовый журнал. 2013. № 2 (16). С. 5−20.
3. Графова Г Ф, Графов А. В. Шахватова С.А. Использование методов регрессионного анализа при оценке бизнеса // Аудитор № 12. 2014. С. 73.
127
Анализ динамики и структуры дивидендных выплат…
4. Гутцайт Е. М. Виды финансового контроля: сущность и общие черты // Аудиторские ведомости. 2008. № 3. С. 3−13.
5. Кужелев М. А. Оценка финансового состояния в контексте реализации дивидендной политики корпорации // Проблемы экономики. 2012. № 1. С. 70.
6. Мануйленко В. В., Садовская Т. А., Мануйленко Л. Н. Формирование модели безубыточности акционерного общества // Финансовый бизнес. 2015. № 1. С. 26
7. Матонин С. Расчеты с учредителями // Аудит и налогообложение. 2014. № 5. С. 18.
8. Навой А. В. К вопросу о трансформации модели мирохозяйственных связей России в условиях глобальных рисков // Научно-исследовательский институт. Финансовый журнал. 2014. № 4 (22). С. 111.
9. Овсянников Л. Н. Государственный финансовый контроль: подходы к стандартизации // Финансы. 2007. № 2. С. 52−55.
10. Паппэ Я. Ш., Антоненко Н С. Изменение соотношения между частным и государственным секторами в российском крупном бизнесе в 2000- 2013 годы: субъектный подход // Проблемы прогнозирования № 3. 2014. С. 32.
11. Радыгин А., Симачев Ю, Энтов Р. Государственная компания: сфера проявления «провалов государства» или «провалов рынка» // Вопросы экономики № 1. 2015. С. 48.
12. Романова М. В. Новый порядок отражения в бухгалтерском и налоговом учете выплат дивидендов акционерным обществом // Официальные материалы для бухгалтера. 2014. № 7. С. 14.
13. Ружанская Л., Лукьянов С. Особенности дивидендной политики российских компаний и интересы инвесторов // Вопросы экономики. 2010. № 3. С. 15−50.
14. Рыкова И. Н., Голубева Н. А. Исследование эволюции корпоративной социальной отчетности российских предприятий // Международный бухгалтерский учет. 2010. № 9. С. 2−11.
15. Рыкова И. Н., Котляров М. А., Губанов Р С, Куделич М. И., Кораблев Д. В., Смирнов М. А., Лукашов Р. В., Петрова И. В. Исследование дивидендных политик компаний с государственным участием: российский и зарубежный опыт. Научный доклад. Москва, 2015. 104 с.
16. Синельников-Мурылев С.Г., Трунин П. В. Суверенные фонды благосостояния и денежная политика России // Научно-исследовательский институт. Финансовый журнал. 2015. № 3 (25). С. 33.
17. Федорова Е. А., Лукасевич И. Я. Теории дивидендной политики и их развитие на примере Российского рынка // Финансы и кредит. 2014. № 19 (595). С. 2.
18. OECD Guidelines on Corporate Governance of State-owned Enterprises. OECD, 2005.
128
Анализ динамики и структуры дивидендных выплат…
19. Policy Brief on Corporate Governance of State-owned Enterprises in Asia. OECD, 2010.
References
1. Abdulkadyrov S.A., Samokhvalova E.P. assessment of the value of the enterprise in modern conditions. Ekonomika i predprinimatel’stvo [Economics and entrepreneurship], 2014. No. 4. Vol. 1. 663 p. (in Russian).
2. Blokhin, A.A., Sternik S.G., Tulinov N. In, Yaremenko I.A. Methodology internal monitoring the implementation of government programs. Nauchno-issledovatel'skii finansovyi institut. Finansovyi zhurnal [Research financial Institute. Financial journal], 2013. No. 2. (16). Pp. 5−20. (in Russian).
3. Graph G.F., Graph A. V Shakhmatova S.A. the Use of regression analysis in business valuation. Auditor [Auditor], 2014. No. 12. 73 p. (in Russian).
4. Gutzeit E.M. Types of financial control: the nature and General features Auditorskie vedomosti [Audit journal], 2008. No. 3. Pp. 3−13. (in Russian).
5. Kushelev M.A. Evaluation of the financial condition in the context of the dividend policy of the Corporation. Problemy ekonomiki [Problems of Economics], 2012. No. 1. 70 p. (in Russian).
6. Manuilenko V.V., Sadovskaya T.A., Manuilenko L.N. The formation model breakeven joint stock company. Bizness [Business], 2015. No.1. P. 26. (in Russian).
7. Matonin C. Calculations with founders. Audit i nalogooblozhenie [Audit and taxation], 2014. No. 05. 18 p. (in Russian).
8. Navoi A. V To the question about model transformation of world economic relations of Russia in conditions of global risks. Nauchno-issledovatel'skii institut. Finansovyi zhurnal [Research Institute. Financial journal], 2014. No. 4 (22). 111 p. (in Russian).
9. Ovsyannikov L.N. State financial supervision: approaches to standardization. Finansy [Finance], 2007. No. 2. Pp. 52−55. (in Russian).
10. Pappa J.S., Antonenko N.S. The changing balance between private and public sectors of Russian big business in 2000−2013: the subjective approach [Problems of forecasting], 2014. No. 3. 32 p. (in Russian).
11. Radygin A., Simachev Yu., Entov R. State company: sphere of existence of «government failures» or «market failures». Problemy ekonomiki [Problems of Economics], 2015. No. 1. 17 p. (in Russian).
12. Romanova M. V a New order of reflection in the accounting and tax accounting of dividends paid by joint-stock company. Ofitsial’nye materialy dlya bukhgaltera [The Official materials for the accountant], 2014. No. 7. 14 p. (in Russian).
13. Ruzhany L., Lukyanov S. dividend policy of Russian companies and the interests of investors [Questions of economy], 2010. No. 3. P. 15−50. (in Russian).
14. Rykova I.N., Golubeva N.A. A study of the evolution of corporate social responsibility of Russian companies [International accounting], 2010. No. 9. P. 2−11. (in Russian).
129
Анализ динамики и структуры дивидендных выплат…
15. Rykova I.N., Kotlyarov M.A., Gubanov R.S., Kudelich M.I. Korablev D.V., Smirnov M. A, Lukashov R. V, Petrova I. V. [The study of dividend policies of the companies with state participation: Russian and foreign experience], (Research report). Moscow. 2015, 104 p. (in Russian).
16. Sinelnikov-Murylev S.G., Trunin P.V. Sovereign wealth funds and monetary policy in Russia. Nauchno-issledovatel'skii institut. Finansovyi zhurnal [Scientific research Institute. Financial journal], 2015. No. 3 (25). 33 p. (in Russian).
17. Fedorova E.A., Lukasiewicz’s I.J. Theory of dividend policy and their development: the case of the Russian market. Finansy i kredit [Finance and credit], 2014. No. 19 (595). 2 p. (in Russian).
18. OECD Guidelines on Corporate Governance of State-owned Enterprises. [OECD], 2005. (in English).
19. Policy Brief on Corporate Governance of State-owned Enterprises in Asia. [OECD], 2010. (in English).

ПоказатьСвернуть
Заполнить форму текущей работой