Ценообразование над ринком державних цінних бумаг

ФІНАНСОВА АКАДЕМИЯ.

ПРИ УРЯДІ РОСІЙСЬКОЇ ФЕДЕРАЦИИ.

Кафедра менеджмента.

КУРСОВА РОБОТА на тему:

Ціноутворення над ринком державних цінних бумаг.

Студент групи До 3−6.

Данилов Є. Е.

Науковий керівник доц. Чупрякова Л. М.

Москва.

1996 г.

|Введение |3 | |…| | |… | | | | | |I. Сутність державних цінних паперів, умови їх випуску |4 | |та звернення, функціонування ринку державних цінних паперів | | |… | | | | | |II. Моделі ціноутворення за державні цінних паперів, расчет|9 | |ціни, і дохідності державних цінних паперів | | |… | | | | | |III. Зовнішні чинники ціноутворення за державні |12| |цінних паперів | | |…| | |… | | | | | |Укладання |17| |…| | |… | | | | | |Література |19| |…| | |… | |.

Нині Російській Федерації відбувається розвиток такого немалозначної сектору економіки, як ринок державних цінних паперів, правові основи якого було закладено ще деякими законодавчими актами СРСР. Проте остаточно ринок державних боргових зобов’язань доки сформувався, та її розширення продолжается.

Так, до кінця жовтня ємність ринку держпаперів досягла 216 трлн. рублей[1] (близько 9,9% річного ВВП), збільшившись за 10 місяців реальному вираженні 2,4 разу. Примітно, проте, що у останнім часом темпи зростання держборгу помітно зменшилися. Якщо у першому півріччі внутрішній борг в ГКО-ОФЗ збільшувався у реальному (що з поправкою на інфляцію) вираженні середньому становив 10% на місяць, то серпні вже в 8%, а жовтні (на 6%. Причин тому несколько.

По-перше, різке і забезпечити сталий зниження рівня дохідності. Середньозважені ефективні ставки вторинного ринку нині становить 60% річних, тоді як ще у липні вони були втричі більше. По-друге, позначається помітне зниження фіскальних запитів Мінфіну. Якщо у першому півріччі середньомісячний обсяг нетто-заимствований становив 4 трлн. рублів (з абсолютним максимум у березні (7,65 трлн.), то липні-жовтні всього 1,5 трлн. (зокрема у минулому місяці (2,1 трлн. рублів). Попри кардинальне зниження дохідності, держпапери за цим показником зберігають лідируючі позиції серед усіх фінансових інструментів. Наприклад, приріст індексу цін ДКО (тобто темп збільшення вартості середньостатистичного пакета облігацій) за жовтень становив 5,3% (у вересні (7%), що відповідає місячної валютної дохідності трохи більше 4% (близько 60% річних). Набагато інтенсивніше дорожчали ОФЗ (за середнім індексу котирувань за жовтень (на 9,9%), проте ступінь колеблемости їх котирувань на вторинних торгах (отже, і соціальний ризик короткострокових вкладень) майже удвічі більше, ніж в ГКО.

Отже, коротко проаналізувавши ринок державних цінних паперів, бачимо, що операції із цінними паперами у Росії не є лише у числі гарантованих (справді, міжнародної практиці зобов’язання уряду належать до першої категорії надійності, Російській Федерації до цього часу випущені Мінфіном облігації також справно погашалися), а й у числі прибуткових інструментів. У цілому за підсумками 10 місяців валютна дохідність капіталовкладень у ДКО становила понад сто% річних, в ОФЗ (близько 80% річних, тоді як і ОВВЗ (менш 50%.

Дані тенденції дозволяють говорити, що у показниками дохідності й надійності вкладення державні цінних паперів РФ можна прирівняти до депозитним вкладів у великих банках. Отже, ринок державних зобов’язань має потенціал найшвидше зростаючого сектору економіки, що, безсумнівно, підвищує інтерес інвесторів до цієї області. Проте, проведення успішних операцій цьому ринку неможливо без чіткого розуміння законів ціноутворення, найактивніше впливають саме у даний сектор економіки. Тож у справжньої роботи і буде розглянуті принципові підходи і моделі ціноутворення на державні цінних паперів, і навіть зовнішні об'єктивні і суб'єктивні чинники, що впливають формування ціни на всі державні обязательства.

I. Сутність державних цінних паперів, умови їх випуску та звернення, функціонування ринку державних цінних бумаг.

Державні цінних паперів (це боргові зобов’язання емітента (держави, переважно у особі казначейства) перед покупцем даних зобов’язань (власником державних цінних паперів) у цьому, що емітент зобов’язується вчасно й у повною мірою погасити цінних паперів, виплачувати належні відсотки, якщо такі з’являються з договору купівлі цінних паперів, і навіть виконувати інші зобов’язання, обговорених в договоре.

У централізований випуск цінних паперів використовують у ролі інструмента державного регулювання економіки: як важіль впливу на грошове звернення української й управління обсягом грошової маси; і навіть як засіб неемісійного покриття дефіциту державного устрою і місцевого бюджетів, засіб привернення коштів підприємств та населення для розв’язання тих чи інших конкретних завдань. Накопичено має досвід моделювання і випуску різноманітних фінансових держзобов’язань, відповідальних потребам і запитам різних інвесторів (потенційних вкладників в державні цінні бумаги.

У поширенні й жорстоке поводження державних цінних паперів значної ролі грають комерційних банків, які отримують і продають їх на фондових ринках. Такі банки є одним із перших місць серед власників аналізованих паперів (це у США наприкінці 80х років комерційних банків були власниками ринкових цінних паперів федерального уряду суму приблизно 200 млрд. дол., що становить близько 20% загального обсягу випущених звернення паперів). Ще велика роль комерційних банків як дилерів, через руки яких відбувається значно більше державних цінних паперів, ніж аккумулируемое ними як держателями.

Державні цінних паперів заведено поділяти на ринкові і неринкові (залежно від того, звертаються вони на вільний ринок (первинному і вторинному) або входять у вторинне звернення на біржах та вільно повертаються емітенту до закінчення терміну їхніх дії. Основну частина державних цінних паперів становлять рыночные.

До державних цінних паперів, визнаних у світовій практиці, ставляться такі. 1. Казначейські векселі (короткострокові державні зобов’язання, погашаемые зазвичай, у межах року із часу на їхнє випуску й швидко реалізовувані з дисконтом, т. е. за ціною нижчою номіналу, відповідно до якої погашаються (або продавані за номіналом, а випущені за ціною вище номіналу). 2. Середньострокові казначейські векселі, казначейські бони (казначейські зобов’язання, мають терміни погашення від однієї до п’яти, випущені звичайно з умовою виплати фіксованого відсотка. 3. Довгострокові казначейські зобов’язання (з терміном погашення до десятиріччя і більше; із них оплачуються купонні відсотки. Після закінчення терміну власники таких державних цінних паперів заслуговують одержати їх дуже вартість готівкою чи рефінансувати до інших цінних паперів. У окремих випадках довгострокові зобов’язання може бути погашені в разі настання попередньої дати, т. е. кілька років до офіційного терміну погашення. 4. Державні (казначейські) облігації (за своєю природою та призначення близькі до середньостроковим і довгостроковим казначейським зобов’язанням (інколи ж із нею навіть розмежовуються). Окремі види державних облігацій, зокрема, ощадні облігації, можуть на неринковій основі. 5. Особливі види неринкових державних цінних паперів у вигляді урядових серій, серій урядових рахунків, серій місцевих органів влади (наприклад, у радянській економіці широкого розповсюдження набули безвідсоткові товарні облігаційні займы).

Отже, позики можна класифікувати: 1. залежно від емітента; 2. від характеру виплати доходів: 3. виграшні; 4. цільові; 5. безвідсоткові; 6. з фіксованою і плаваючим відсотком; 7. з одноразової сумою виплати і вроздріб; 8. бескупонные, де дохід дорівнює різниці ціни купівлі й погашення; 9. за призначенням: 10. населенню; 11. для юридичних; 12. характером оформлення: 13. державні цінних паперів (паперова форма / безпаперова); 14. договором (для зовнішніх позик); 15. цінних паперів вільно які звертаються над ринком і позики неринкового характера.

Останніми роками став швидко розвиватися російський ринок державних цінних паперів. У цьому варто ще раз згадати про оригінальної версії державних цінних паперів як примусово распределявшихся у СРСР облігацій державних позик, і навіть про нелегальному таких облігацій, де вони скуповувалися за бесценок.

Проте, ближчі один до власне ринку державних цінних паперів підійшли облігації «золотого» позики, як продававшиеся, а й покупавшиеся ощадними банками. Але інфляція підірвала основи їхньої функціонування. Офіційні ціни на всі ці державні цінних паперів призначалися держорганами як як цін продажу, а й цін скуповування (облігацій) і викупу товарних облігаційних позик (триваючого досі пор).

Якесь подобу ринку державних цінних паперів виникло в з створенням вторинного ринку купівлі-продажу приватизаційних чеків («ваучерів». Ціна первинного ринку (10 тис. крб. за «ваучер», враховуючи й те, що вона взымалась з покупців цієї цінних паперів, виявилася дуже умовному. І це вторинні ринки продемонстрували стосовно цьому різновиду державних цінних паперів можливість дії ринкового механізму ценообразования.

«Ваучеризация» ознаменувала початок реального процесу становлення російського ринку державних цінних паперів. Сьогодні спостерігається досить швидке розширення ємності цього ринку, тобто. обсягу проведених на ньому операцій. Дедалі більше юридичних і фізичних осіб прагне виходити цей що розвивається сектор вітчизняного ринку в якості й покупців, і продавців. Деякі їх стають справжніми інвесторами, розраховуючи на частину спільних доходів від справ, у які вкладені гроші, витрачені придбання цінних паперів. Значне кількість учасників ринку державних цінних паперів воліє вбачати у реформі них лише оптимальне знаряддя спекулятивних операцій (тим паче, що недержавних цінних паперів приніс багатьом розчарування й прямі потери).

Попри це, на цей водночас ринок державних цінних паперів вже у достатньо розвинений: існує низка різних за суті державних зобов’язань, які можуть опинитися бути об'єктами ценообразования.

1. Облігації федерального позики (для юридичних). Строк обігу більше однієї року (378 днів), безпаперова форма випуску. Усі операції з ним ведуться на счете-депо. Виплачується перемінний щоквартальний дохід. Купонні середньострокові цінні бумаги.

2. Державні короткострокові бескупонные облігації (ДКО). Випущені в звернення державні короткострокові облігації з терміном обігу 3, 6 та дванадцяти місяців, з липня 1994 р. емісія тримісячних облігацій проводиться двічі на місяць, а шестимісячних і річних (щомісяця. У цій виду облігацій відсоткові виплати не виробляються, отже дохід із них протягом усього періоду звернення дорівнює дисконту, т. е. різниці між номіналом і ціною продажу на первинному ринку. Природно, що з окремого власника облігації, що набував в первинному чи вторинному ринку, дохід окреслюється різницю між ціною продажу (чи погашення) і ціною купівлі. Дохідність різниться за серіями, безпаперова форма. Початкові великі операції з ДКО відбуваються у торговельній системі Московської міжбанківської валютної біржі, і навіть на Центральної фондову біржу (кілька днів операції з ДКО велися й на Московської товарній біржі (ВДНГ). До торгів допускаються уповноважені дилери, що або оперують власними грошима і облігаціями, або виступають від імені клієнтів. Доход, отриманий продажу ДКО, не оподатковується. З 1996 року операції з ДКО і ОФЗ ведуться і з нерезидентами.

3. Облігації державного ощадного позики (ОГСЗ) випущені після 1995 року різними серіями у паперовій формі. Строк обігу (1 рік. Перемінний щоквартальний купонний дохід. Призначені для населения.

4. Облігації Державного республіканського внутрішньої позики РРФСР 1991 р., іменовані державними довгостроковими облігаціями (ГДО), випущені терміном 30 років. Випускаються серією жовтень / квітень. Ними щорічно виробляються відсоткові виплати за розмірі 15% від номіналу, тому тридцятирічний позику фактично представляє сукупність тридцяти річних позик. Бескупонные, найчастіше інвесторами використовують як річні: щороку визначається час їхнього погашення (1 тиждень. Відсоткові виплати, а також податком, тоді як від перепродажу цього виду цінних паперів підлягає налогообложению.

5. Цінні папери неринковий характер. Призначені для страхових компаній, пенсійних і позабюджетних фондів. Максимальний дохід дорівнює 400% годовых.

6. Облігації виграшної позики 1992 року. Призначаються населенню. Випущені у паперовій формі. Довгострокові: терміном на 16 років. Доход виплачується як виграшів. У 1992 року облігації 1982 року було обміняти для цієї облігації. зараз облігації 1982 року змінюються на ОГСЗ.

7. Облігації внутрішнього державного валютного позики (ОВВЗ) випущені в 1992;93 рр. під забезпечення заморожених рахунків Зовнішекономбанку СРСР (ЗЕБовки). У 1993 року було вирішено повністю погасити зобов’язання в населення. Для юридичних самих осіб були випущені безпаперовій формі ОВВЗ. Вони деноміновані у доларах США. Позика складається з 15 щороку й по черзі погашаемых траншей з різними термінами погашення (у рік до 15 років). Доход за цими облігаціями виплачується у вигляді 3% річних й незаперечна оподаткуванню. Облігації вільно звертаються на рынке.

8. З 1982 року також випуск валютних облігацій зовнішніх займов.

9. Золоті сертифікати (ЗС) зверталися над ринком цінних паперів протягом року, вересня 1993 р. до вересня 1994 р., т. е. ставляться до погашених цінних паперів. Цілком можливі, проте, їх наступні випуски. Відсотковий дохід по золотим сертифікатам виплачувався щокварталу у вигляді тримісячної доларової ставки ЛІБОР (щодня що публікується середня ставка відсотка, через яку банки Лондона розміщують свої депозити за іншими банках, яка відіграє роль міжнародного орієнтиру) плюс 3% річних. Ціна на золотий сертифікат як ціни первинного розміщення встановлювалася Міністерство фінансів РФ з золотого еквівалента сертифіката з урахуванням другого фіксингу ціни золота проби 0,9999 на Лондонському ринку. Перерахунок цієї ціни на рублі здійснювався по офіційним курсом, встановлюваному Центральним банком Росії. До ціні, певної в такий спосіб, додавалася премія вигляді накопиченого відсотка у період, що минув від початку кварталу, аби диференціювати квартальний дохід у залежність від терміну придбання сертифіката. Від податку звільнялися відсотковий квартальний прибуток і відмінність між ціною первинної продажу сертифіката та її погашення. Тим самим було формально прибуток за перепродажу ставала об'єктом оподаткування. Звернення золотих сертифікатів був обмежена, але угоди підлягали обов’язкової реєстрації у міністерстві фінансів. Попри відсутність обмежень перепродаж, вторинний ринок золотих сертифікатів не сформувався (інформацію про ньому була відсутня). Отже, замість вільної ринкової ціни на всі ЗС повинна була єдина вихідна ціна продажу, призначувана Міністерство фінансів РФ, чи ціна первинного розміщення. Передбачається знову випустити золотий сертифікат з квартальним доходом і погашенням рублями, валютою чи золотом (10 кг). Дохідність обчислювалася би за ставці Libor (ціна пропозиції на Лондонському міжбанківському ринку; Lebit (ціна попиту Лондонському міжбанківському ринку; Mebit (ціна попиту Мадридському міжбанківському ринку й т.д.), помноженою на 10 пунктів. Гаданий термін дії сертифіката (3 года.

10. 1995 року в звернення випустили казначейські обязательсятва (не ті КЗ 90-ого роки населення), емісія здійснювалася з фінансування бюджетного дефіциту. Ними можна було погашати податкові платежі до бюджету, буде розраховуватися з іншими підприємствами. Після 5 індосаментів (передатна напис на векселі) їм було запропоновано надходити вільний ринок. Дохідність була 40% річних, безпаперова форма, т. е. аналогічно векселях. За вимогою МВФ випуск КЗ припинено, бо їх вважали грошовим сурогатом, т. е. інфляційним джерелом покриття бюджетного дефицита.

11. 1995 року також випущені казначейські векселі терміном звернення 10 років, які отримали банки, оскільки бюджет він повинен за пільгове кредитування с/г предприятий.

На самкінець зазначу, що емітентом державних цінних паперів в Російської Федерації виступає Мінфін, а основним оператором із них (Банк Росії. Тоді виникає запитання: якою мірою ціноутворення на державні цінних паперів може стосуватися до банківському. Проблема у тому, що комерційних банків немає безпосередньо до емісії цього виду цінних паперів та його первинному поширенню. Разом про те навіть первинна продаж державних цінних паперів є операцію центробанку, що здійснюється на ринку й у яку втягуються комерційних банків. Після цього вони перетворюються майже найголовніше продавців і покупців державних цінних паперів. Дані обставини й дозволяють розглядати ціни на всі ці паперу на ролі ціни банківський продукт (чи включати формування ціни державні цінні папери банківське ценообразование).

II. Моделі ціноутворення за державні цінні бумаги.

Аналізуючи механізм ціноутворення за державні цінних паперів, слід розрізняти його частини (злементы), які визначаються державними органами, які випускають цінних паперів, й ті, що формуються під впливом вторинного ринку, отже, відбивають ринкові процеси зіткнення попиту й пропозиції. Ринкові елементи цього механізму мало чим відрізняються від моделей ціноутворення на валюту й цінні папери. І це елементи, підвладні державному впливу, знаходять специфічні черты.

Основні особливості ціноутворення за державні цінних паперів закладаються їх емітентами поки що не стадії розробки і прийняття умов випуску цінних паперів, визначення ринкового лространства їх поширення і дії. Якщо така простір є їх украй вузьким (як і, наприклад, можна говорити про стосовно золотим сертифікатам), ціна державних цінних паперів практично однозначно визначається такими встановленими заздалегідь параметрами, як ціна первинного розміщення, ціна погашення, відсоткову ставку і премія. І тут ціна прив’язується до дати продажу цінних паперів і може вважатися призначуваною. Проте, простір вторинного ринку, зона його дії необмежені, і емітент здатний обумовити лише початкову ціну первинного розміщення акцій і кінцеву ціну погашення, тоді як проміжні ціни на протягом всього періоду дії цінних паперів встановлюються ринком, а чи не які випускають їх державними органами.

Оскільки державні цінних паперів за своєю природою є борговими (а чи не пайовими, як, наприклад, акції підприємств), будь-яка державна цінний папір має фіксованими цінами первинної продаж і погашення, і навіть терміном дії, датою погашення. Звідси слід, основним трендом ціни є крива, з'єднує значення цін момент первинної продаж і в останній момент цього виду цінних паперів (див. график).

|[pic] |Реальна крива збочує з | | |тренду, причому у залежність від | | |ринкової ситуації цих відхилень | | |можуть мати різний характері і | | |бути досить значними. Сам | | |ж стосується основної тренд, що становить | | |математичне очікування ціни, в | | |певних умов то, можливо | | |досить стійким. Наприклад, | | |якщо відсоткову ставку по | | |облігаціях не змінюється | | |значним чином у часі, | | |то (оскільки поточна дохідність | | |облігації теоретично |.

дорівнює відсоткової ставці) тренд стає близькими до прямолинейному.

Розглянемо опорні залежності, якими можна встановити орієнтири поточних ціни державні цінних паперів. Цена-ориентир є умовна базисна (відправна) ціна, навколо якої вже групуються і ворожість до якої формуються реальні, зокрема ринкові, ціни на всі державні цінні бумаги.

Якщо цінний папір період від її придбання до погашення дає можливість власнику отримати n раз грошові надходження, виплати (як, наприклад, відсотків), сума кожного у тому числі дорівнює t, то поточна ціна такий цінних паперів виражається формулою P=[pic], де t (порядковий номер грошового надходження, одержуваного власником цінних паперів; n (загальне кількість грошових надходжень Сt, Сt (величина, сума грошового надходження з номером t, приносимого цінної папером своєму власникові, коли настає термін цього надходження (з урахуванням податкових утримань); r (середня відсоткова річна ставка (обчислена як десяткової дробу), виплачувана банками по депозитам.

Виокремлюючи окремо кінцеве вступ у вигляді ціни погашення Pn, формулу поточної ціни можна наступного вигляді: P=[pic]. Якщо ж додатково врахувати витрати Z, зумовлені придбанням цінних паперів (витрати покупця, пов’язані з купівлею), формула поточної ціни набуває вигляду: P=[pic].

Наведені формули ставляться на продаж середньострокових і частка довгострокових цінних паперів на фінансові ринки, т. е. до місцевих умов, коли Сt вважатимуться щорічними надходженнями відсотків, а n (числом років до погашення цінної бумаги.

Для короткострокових цінних паперів прийнятніша формула P=[pic], де a (частину року, яку становить період, протягом якого відбуваються грошові надходження (наприклад, при надходженнях двічі на рік, а = 0,5).

Останню формулу теж можна у вигляді P=[pic], де С1, С2 (чергові грошові надходження (виплати, які одержує власник цінної папери після проходження певного періоду часу); ra — банківська відсоткову ставку, обчислена як десяткової дробу, відповідна періоду, протягом якого власник цінних паперів отримує чергові надходжень від цього паперу; Pn (ціна погашення цінних паперів; і - кількість періодів, протягом яких виплати власнику цінних паперів від часу її придбання досі погашення; Z (витрати власника, пов’язані після придбання і зберіганням цінної бумаги.

У приватному разі, коли всі грошові виплати за цінної папері (грошові надходження своєму власникові) відбуваються одночасно у формі погашення за ціні Pn, поточна ціна облігації P визначається за такою залежності: P=[pic].

Ця формула можна застосовувати державних бескулонным короткотерміновим облігаціях. Наприклад, якщо взяти річну ставку банківського відсотка r = 0,8, а термін звернення облігації рівним половині року (т. е. а = 0,5), ціна стотысячерублевой облігації в припущенні, що видатки її придбання становлять 10% номіналу, буде рівної P=[pic]руб.

За наявності податкових пільг грошові надходження Ct власнику цінної папери коригуються (збільшуються) на величину пільг, тоді як із відсутності таких грошові надходження власнику обчислюються з відрахуванням податкових удержаний.

Звідси випливає, що з запровадження податкових пільг ростуть грошові виплати Ct власнику паперів, а водночас і збільшується значення поточної цены-ориентира. Якщо ж пільги зменшуються чи взагалі відсутні, ціна йде вниз. Отже з те, що пільги з оподаткування представляють додаткові кошти, вступники покупцю цінних паперів, готовий передплачувати них вищу ціну. І навпаки, запровадження податку, зниження пільг змушує покупця витрачати додаткові кошти на; щоб зберегти дохідність, він зменшувати ціну попиту цінні бумаги.

Для розрахунку ж дохідності цінних паперів із 1995 р. пропонується використовувати такі формулы[2]: дохідність ГКО=(N / P-1)((365 / Т)(100%; дохідність ОФЗ=[pic], де N (номінал облігації в рублях; P (ціна облігації в рублях; З (величина купона в рублях; A (накопичений початку купонного періоду дохід у рублях; T (термін до погашення облігації в днях; t (термін до закінчення поточного купонного періоду в днях.

Проте, все наведені вище цінові залежності, уособлюють моделі ціноутворення за державні цінних паперів, мають безпосередній стосунок лише у ценам-ориентирам, які встановлюються за виходячи з принципу відшкодування усіх витрат, що з придбанням цінних паперів, ні з відволіканням коштів, обумовленою придбанням і зберіганням такого паперу. При подібному (витратному) підході поточна ціна цінних паперів представляє дисконтированную у часі суму грошових надходжень, які вона отримує обличчя, приобретающее цінний папір (її власник), за період її хранения.

За наявності розвиненого ринку державних цінних паперів, де останні вільно продаються і купуються, реальна цінова картина не може належним чином не відрізнятиметься від цінових орієнтирів. Річ у тім, що у таких умовах ціна купівлі-продажу цінних паперів визначається не лише з критерію окупності витрат з урахуванням тимчасового чинника, а й іншими чинниками: співвідношенням попиту й пропозиції, орієнтацією продавця отримання максимального прибутку, мірою ризику, инфляцией.

Отже, обчислена наведеними вище залежностям ціна стосовно механізму ринкового ціноутворення становить лише деяку середню ринкову ціну, яку орієнтуються як продавці, так та покупці у процесі формування рівноважних цін від попиту й предложения.

III. Зовнішні чинники ціноутворення за державні цінні бумаги.

Ціноутворення над ринком державних цінних паперів перебуває під значним впливом обставин, безпосередньо які пов’язані із дикою природою, сутністю, цільовим призначенням тієї чи іншої виду цінних паперів. Такі чинники може бути внешними.

Об'єктивні чинники ціноутворення є параметрами, що характеризують загальний стан економіки нашої країни загалом (стан виробництва, грошового звернення, фінансів, бюджету) і ринку державних цінних паперів (його організаційно-правову оформленість, можливий обсяг операцій, взаємодію з іншими ринками) зокрема. Іноді об'єктивні чинники ціноутворення над ринком цінних паперів поділяють на макроі микроуровневые. Однак до ринку державних цінних паперів такий поділ не застосовується. Держава, яке на ролі емітента державних цінних паперів, є одночасно головним суб'єктом макроекономіки. Тому такі микроуровневые формою чинники, як імідж і фінансове становище емітента, стосовно державним цінним паперам стають макроуровневыми. Загалом, над ринком державних цінних паперів відбувається своєрідне змикання мікроі макроуровней.

До суб'єктивним чинникам ринкового ціноутворення за державні цінних паперів відносять ті, які мають поведінкову природу і характеризують реакцію окремих суб'єктів ринку на яка складається у ньому (чи прогнозовану) ситуацію. Чільне місце тут належить ринковим очікуванням. Це повністю сприятливою чи несприятливої для даного особи ситуації над ринком, відчуття небезпеки, і ризику, психологічні установки учасника оборудок із цінними бумагами.

Доцільно виділяти у складі суб'єктивних чинники спекулятивної природи; завдяки їм відбувається перетік коштів, вступників на фондові ринки, у ті сегменти, які обіцяють найбільшу прибуток. У Росії її ці спекулятивні тенденції виявляються у своїх природних (властивих нормальному ринку) формах прагнення до підвищення дохідності, прибутковості. Спостерігається і гонитва за надприбутком, що надає сильне зовнішнє вплив на цінову ситуацію над ринком цінних бумаг.

Суб'єктивні, зокрема спекулятивні, чинники ціноутворення на державні цінних паперів, можна віднести до ринкових у вузькому розумінні, бо мають реальної ринкової природою, безпосередньо характеризують ринкове поведінка суб'єктів. Об'єктивні чинники також причетні до ринків, але косвенное.

До первинних і найважливіших об'єктивних зовнішніх чинників ціноутворення за державні цінних паперів ставляться регламентування способу встановлення ціни, і надання певної спрямованості процесу подальшого зміни поточних цін. Ці можливості закладено у умовах випуску та влучність поширення цінних паперів. Слід зазначити два крайніх прояви дії подібних факторов.

За жорсткої регламентації заздалегідь задаються як вихідна ціна продаж і кінцева ціна викупу, а й (у тому чи іншою мірою) весь тренд зміни у межах між тими полюсными значеннями. Для підприємств державні цінних паперів стають фіксованими цінами продавця, не залежними від поведінки покупця. Відтворюється відома з минулого досвіду картина призначуваних державними органами цен.

При м’якої регламентації емітент визначає лише первинну ціну і ціну викупу, тоді як у вторинному ринку має місце вільне ринкове ценообразование.

Що стосується розглянутим вище видам державних цінних паперів, отримали поширення Росії останніх у віці, чинник цінової регламентації проявляється по-разному.

Так, до облігацій внутрішньої позики належить дію механізму ринкового ціноутворення, у якому ціна формується у процесі взаємодії (вільного торгу) продавців і покупців, з урахуванням вирівнювання попиту й пропозиції. У умовах є реальна можливість одночасного здійснення угод на різних місцях й з різних ценам.

Інша ситуація має місце стосовно державних короткострокових облігацій, золотих сертифікатів і облігацій Державного республіканського позики РРФСР 1991 р. (державних довгострокових облігацій). Ціни ГДО фіксуються кожну тиждень, а місце угод прив’язана до територіальним відділенням за Центральний банк Росії. Реальні угоди по продажу золотих сертифікатів здійснювалися лише у Міністерстві фінансів РФ по незмінною протягом дня ціні. Місце проведення угод купівлі-продажу державних короткострокових зобов’язань також суворо регламентовано; встановлюється єдина ціна, через яку проводяться угоди кожен конкретний час, за наявності множинності спектра цін від попиту й предложения.

Ряд зовнішніх чинників регулятивної природи впливає ціни не прямо, а у вигляді на величину попиту й пропозиції, від яких, як відомо, залежить ринкова ціна державних цінних паперів. У реальної практиці найчастіше відбувається зниження ринкової ціни цінних паперів внаслідок скорочення попиту них чи зростання пропозиції. Найбільш типові ситуації тут таковы.

Запровадження пільг щодо податку отримувану з допомогою купівлі-продажу цінних паперів прибуток спонукає зростання ціни неї і призводить до «відсіканню» попиту збиткових і приховували свій прибуток організацій, і навіть громадян, доходи яких за депозитах й дуже, а також прибутковим податком. Такі інвестори виявляють зацікавлення придбання державних цінних паперів на ринок лише у випадках, коли дохідність цих паперів не враховуючи податкових пільг порівнянна з ставками депозитного ринку, але таке трапляється редко.

По чинному законодавству податком з прибутку не оподатковується поки дохід за державними цінних паперів, до яких належать відсоткові виплати за ним, але можна незабаром запровадження цього податку. Доход ж, отримуваний від перепродажу, оподатковується загалом порядку. Проте окремими підзаконних актів податку звільнені дохід над ринком ДКО відмінності цінується купівлі й погашення золотих сертифікатів. Відмінність обліку доходу продаж і погашення останніх ввели після закінчення половини терміну їхніх обігу євро і підірвали вторинний ринок золотих сертифікатів. Втрата податкових пільг продавцями призвела до завищення цін, і відштовхнула покупців, зберіг можливість придбання сертифікатів за нижчою поточної ціні первинного розміщення, яка від податкових льгот.

Доказом впливу оподаткування на попит ціни ДКО служить ситуація, що виникла травні 1994 р. після виходу постанови Уряди РФ № 490, відповідно до що у склад доходів, врахованих при розрахунку оподатковуваної бази щодо сплати прибуток, включаються доходи по ДКО. Зміст цієї документа була як скасування податкових пільг щодо державним цінних паперів. У результаті відразу ж почали спостерігатися зниження цін, і різке зростання дохідності ДКО всіх випусків, брали участь у зверненні. Міністерство фінансів РФ було змушене поширити лист, у якому зазначалося, що лише по формування оподатковуваної бази зменшується у сумі пільг, і такою чином, податкові пільги за державними цінних паперів збережені в обсязі. Після цього роз’яснення курси облігацій почали використовувати колишню отметку.

Поруч із льготированием прибутку операції з державними цінними паперами стимулюються ще й з податку операції із нею. Замість загальної податкової ставки 0,3% від суми угоди, яка обчислюється обох контрагентів, котрі сплачують податки, операції з колишніми державними цінними паперами оподатковуються лише з покупця за ставкою 0,1%. Тим самим було виникають пільги з податку операції, що призводять до їх зниження витрат з угодам і що сприяло підвищенню цен.

Істотне обмеження попиту золоті сертифікати сталося унаслідок їх високого номіналу, практично виключав купівлю їхніх дрібними фірмами і фізичними особами. Тим часом ці верстви покупців могли спокуситися золотим забезпеченням. Поява ж сертифікатів на дрібні суми (по тому, як Міністерство фінансів РФ дозволило власникам дробити великі) викликало в учасників ринку сумнів щодо їх статусі. Отже, номінал цінних паперів здатний впливати на попит, а водночас і їх цену.

Виділення вузької зони місць проведення операцій із державними цінними паперами істотно скорочує попит ними із боку потенційних інвесторів, віддалених з посади цих місць. Відсутність прямий продажу державних короткострокових облігацій, як і необхідність набувати їх крізь дилерів із виплатою комісійних винагород їм і ММВБ, також знижує попит цей вид цінних бумаг.

До об'єктивним чинникам ціноутворення за державні цінні папери слід віднести так званий законодавчий ризик. Існує небезпека виходу друком нових законодавчих актів, нормативних документів, змінюють правову базу ринку цінних паперів у зв’язку з здійсненням економічних реформ чи зміною урядового курсу, коригуванням економічної політики. Цей вид ризику дуже уражає умов перекладу російської економіки на ринкові рейки, глибокої перебудови методів господарювання. Дані обставини може значно трансформувати ценообразующие чинники над ринком цінних бумаг.

Так було в результаті стрибка курсу долари на «чорний» вівторок 11 жовтня 1994 р. були відразу змінені умови випуску і аукціонної продажу державних короткострокових облігацій. З метою збільшення привабливості аукціону у ньому стали розміщувати короткострокові тримісячні облігації, а номінал облігацій збільшили зі 100 тис. крб. мільйон, що суперечила чинним тоді тоді «Основним умовам випуску державних короткострокових бескупонных облігацій Російської Федерації». У результаті було змінено три ціноутворюючих чинника: дата розміщення, термін погашення і номінал облігацій. Понад те, зміни були внесені у момент, коли відмовитися від поданих заявок щодо участі в аукціоні без збитків вже невозможно.

Об'єктивним чинником, які розширюють попит за державні цінні папери, є вимоги, висунуті державних органів, контролюючих страхову діяльність, до структури активів страхових компаній. Відповідно до цих вимогам, страхові організації зобов’язані тримати 10% своїх резервів як у державних цінні папери. У 1994 р. обсяг таких резервів становило приблизно 3 трлн. крб. І це гарантує додатковий попит за державні цінні папери обсязі щонайменше 300 млрд. крб. Якщо аналогічні вимоги пред’являть до пенсійним фондам і до чековым інвестиційних фондів, попит за державні цінні папери ще більше возрастет.

Державна відсоткова політика уособлює ще одного чинника ціноутворення над ринком державних цінних паперів: нею пояснюється динаміка ціни державні довгострокові облігації, доходність за яким є відбитком уявлень за Центральний банк Росії про середньої дохідності активів ринку у світі державної відсоткової политики.

Так само чуйно реагує на відсоткову політику й ринок ДКО, і з цим і ціни цього ринку. Є підстави вважати, що зниження ставки рефінансування ЦБР, породжує збільшення потоку «дешевих» грошей, стимулює зростання ціни ДКО й відповідне зниження їх доходности.

Розглянемо тепер ринкові чинники ціноутворення за державні цінні бумаги.

Серед цих факторів слід виділити насамперед кон’юнктуру суміжних секторів ринку: кредитного, валютного, дорогоцінних металів. Наприклад, ціна золотого сертифіката практично повною мірою визначалася ціною золота на Лондонському ринку, що у доларах США перевищив на Московської валютної бирже.

Найбільш сильне взаємодія, що є чинником ціноутворення за державні цінних паперів, має місце між кредитним і Міжнародним валютним ринками, з одного боку, і ринком ДКО (з іншого. Три позначених сегмента ринку представляють традиційні банківські ринки, на яких активно діють комерційних банків. Збільшення дохідності одного з цих ринків породжує зростання попиту його продукт і відповідні перетік грошових капіталів. У результаті при відносно стабільній загальної грошовій масі потік коштів у інші ринки слабшає, що призводить до зниження попиту продукт даного рынка.

Так, ціни на всі ДКО та його дохідність коррелированы з кредитної ставкою на ринку позичкового капіталу. Залежно від рівня надійності капіталовкладень у той чи іншого сектор вкладник коштів вирішує у тому, яка з цін попиту перевищить, відповідно у тому, направити чи свої грошей кредитний ринок або ринку цінних паперів. Оскільки надійність ДКО загалом разі висока, ніж надійність кредитів, ціна на ДКО повинна перевищувати, а дохідність (нижче, ніж кредитному ринку. Але це завжди буде спостерігатися лише за інших рівних факторах.

У 1994 р. зусиллями Міністерства фінансів РФ, спрямованими на збільшення привабливості державних цінних паперів, було встановлено нестандартна ієрархія ставок. Дохідність ДКО протягом багато часу перевищувала міжбанківські ставки, що спровокувало перетік коштів у ринок цих цінних паперів навесні і вони влітку 1994 р. Як відомо, російський валютний ринок приваблює покупців іноземної валюти, що породжує відтік на нього коштів із ринку ДКО; внаслідок пропозицію облігацій перевищує попит, ціни падают.

До ринковим чинникам ціноутворення за державні цінних паперів належить і кон’юнктурні ризики. Ризик неплатежу чи непогашення проявляється насамперед у наявності ненульовий ймовірності те, що держава зможе або побажає розрахуватися з інвесторами. Наводячи до їх зниження від попиту й ринкових ціни державні цінних паперів, обумовлений недовірою до російського державі як до фінансового суб'єкту, позичальнику средств.

Існує ризик невдалого вибору часу купівлі або продажу державних цінних паперів над ринком: з суто випадкових обставин його кон’юнктура не може змінюватися у той або ту бік. Суто випадковий, стохастический ризик значною мірою залежить від стабільності економічної ситуації в, стійкості управління; що нижчою стабільність, тим більша ризик та його впливом геть ціни. Посилення цієї складової ризику наводить зазвичай до їх зниження попиту й цін на державні цінні бумаги.

Серед інших чинників ціноутворення за державні цінні папери (стан депозитного ринку (депозитна відсоткову ставку) і ринку комерційних цінних паперів, включаючи акції. Інтерес до облігації залежить також від можливість притягнення коштів у купівлю на міжбанківському кредитному ринку й з джерел. Впливає ціни за державні цінні папери, і можливість їх страхования.

Отже, ціни на всі державні цінних паперів формуються в відповідність до загальними принципами ціноутворення, але під впливом специфіки і многофакторности, т. е. існує основний тренд цін, відхилення від якого і пояснюються присутністю чи відсутністю будь-якого низки факторов.

Заключение

.

У результаті державних реформ було досягнуто деяка стабілізація в економіці, зокрема сильно були уповільнені темпи інфляції. Цей чинник дуже важливий у розвиток ринку у Росії торгівлі цінними паперами. Тепер підприємства, можуть інвестувати кошти на державні цінні папери отримувати у своїй ефективну прибуток за вирахуванням інфляційного відсотка. Слід зазначити, що коли підвищення довіри до державі як до позичальнику також знизило кількість негативних факторів, отклоняющих ціни державних зобов’язань в меншу сторону.

Проте до ідеального стану з цією ситуацією секторі ще. Примітною тут стала ситуація, що сталася 27 вересня з ОГСЗ 1-ой серии[3]. 27 вересня у установах Ощадного банку р. Москви вишикувалися значні черги. Причиною яких було як те що. що Ощадбанк (єдиний платіжним агентом Мінфіну й сама (зворушлива традиційність (процесу стрижки купонів, коли останні акуратно вирізаються співробітниками банку з допомогою ножиць; але значно більше вагомих підстав:. по першу версію, керівництво Ощадбанку недостатньою мірою врахувало та обставина, потреби в готівку в різних відділень банку вона виявилися різними: в відділеннях. розташованих ближчі один до центру міста, тому у яких більший наплив клієнтів, готівкові швидко закінчувалися, тоді в інших відділеннях гроші;. за другою неофіційної версії, Ощадбанк просто більше не зміг швидко перевести 1,4 трильйона мінфінівських безготівкових карбованців на необхідну суму наличных.

Чому Ощадбанком і це встановлено правило: близько 25 млн. в (одні руки (же не давати, що, природно, був повідомлено за умов ОГСЗ рік назад.

Проте, решта непогашеними облігації, звісно, не зникли. Експерти впевнені, щодо 26 березня 1997 року (це крайній термін погашення ОГСЗ 1-ой серії) держава поверне свої борги. Але приватні вкладники своїх 164,56% не отримають, бо в наступного дня вони вже перетворяться на 162,79%, а ще через тиждень (в 152,9%, а березні 97 (лише 55,25% річних. Тобто виходить, що обіцяний державою дохід власники ОГСЗ 1-ой серії не получат.

Попри це, державою обіцяли повністю погасити заборгованість, що, безперечно, підніме його статус і в очах приватних інвесторів, з минулого досвіду які звикли до процедурі заморожування рахунку також мимовільної реструктуризації внутрішнього держборгу, отодвигавшей очікувані виплати до кінця жизни.

Є й інші проблеми: наприклад, з якої нещодавно зіштовхнулося Міністерство фінансів Російської Федерації (це дохідність казначейських зобов’язань, що є найвищою, ніж в інших фінансових інструментів. Звісно, ринок казначейських зобов’язань досі пір продовжує залишатися незбалансованим, попит на казначейські зобов’язання явно перевищує пропозицію. (Дохідність казначейських зобов’язань в лютого 1996 року 400−600% годовых).

Проте, процеси, що відбуваються в країні, повинні призвести до нормального функціонування системи цінних паперів, оскільки законодавча база у цій галузі створено і послідовне рішення тут проблем (одній із яких (поліпшення ситуації з очікуваннями інвесторів) як дозволять створити справді динамічний фінансовий ринок у країні, а й дадуть державі важливий інструмент регулювання економіки. У цьому вміле використання державних цінних паперів у найближчій перспективі стане обоюдовыгодным: підприємства, страхові суспільства, позабюджетні фонди набудуть ще одне змога ефективного вкладення коштів; уряд ж, зможе додатково фінансувати витрати бюджета.

1. Інструкція Міністерства фінансів РФ (Про правила випуску та державній реєстрації цінних паперів біля Російської Федерації(від 3 березня 1992 р. № 3. 2. Лист Мінфіну РФ (Положення про порядок продажу, обліку, укладання угод погашення іменних Золотих сертифікатів Міністерства фінансів Російської Федерації випуску 1993 р.(від 18 листопада 1993 р. № 134. 3. Лист Мінфіну РФ (Положення про порядок розміщення, обігу євро і погашення Казначейських зобов’язань (від 21 жовтня 1994 р. № 140. 4. Лист ЦБР (Про порядок здійснення території Російської Федерації операцій із облігаціями внутрішнього державного валютного облігаційної позики (від 13 квітня 1994 р. № 87 (зі змінами від 5 вересня 1994 р.). 5. Лист ЦБР (Организациям-дилерам над ринком ДКО і ОФЗ (від 5 вересня 1995 р. № 28−7-3/А-693. 6. Постанова Уряди РФ (Про генеральних умовах випуску та звернення облігацій державних неринкових позик (від 21 березня 1996 р. № 316. 7. Постанова Уряди РФ (Про випуск державних короткострокових бескупонных облігацій (від 8 лютого 1993 р. № 107 (зі змінами від 27 вересня 1994 р.). 8. Постанова Уряди РФ (Про випуск казначейських зобов’язань (від 9 серпня 1994 р. № 906. 9. Наказ Мінфіну РФ (Про випуск облігацій державного ощадного позики Російської Федерації дев’ятій серії(від 29 липня 199 р. № 70. 10. Умови випуску облігацій федерального позики з їх постійним купонним доходом. Затверджено Мінфіном РФ 28 червня 1996 р. № 60. 11. Федеральний закон (Про ринок цінних паперів (від 22 квітня 1996 р. № 39-ФЗ.

(((1. Алексєєв М. Ю. Ринок цінних паперів. М. 1993. 2. Астахов У. П. Цінні папери. М. 1995. 3. Банк Росії знизив ставку за угодами рєпо // Коммерсантъ-Daily від 5 листопада 1996. 4. Бюджетний криза дасть загинути ДКО. Загроза госзаимствований знову піднімає ставки // Експерт від 21 жовтня 1996. № 40(59). 5. Для своїх не шкода! Розрив дохідності карбованцевих і валютних держоблігацій і думає скорочуватися // Експерт від 4 листопада 1996. № 42(61). 6. Кролли Л. А. Російський ринок цінних паперів: склад, структура, проблеми розвитку // Бухгалтерський облік. № 1. 1996. 7. Хто підтримає ринок. Первинні дилери припускають допомагати собі, а чи не Мінфіну // Експерт від 7 жовтня 1996. № 38(57). 8. Родіонова У. М. Фінанси. М.: Фінанси і статистика. 1992. 9. Усатов І. А. Ціна і ціноутворення за умов початку ринкової економіки. М. 1995. 10. Фінансовий ринок // Експерт від 28 жовтня 1996. № 41(60). ———————————- [1] Експерт від 4 листопада 1996 року. № 42 (61). [2] Лист ЦБР від 5 вересня 1995 р. № 28−7-3/А-693 (Организациям-дилерам над ринком ДКО і ОФЗ (. [3] див. Річниця ощадного позики. Держава знову заощадило на слові честі // Коммерсантъот8 жовтня 1996 року. № 38.